火鍋市場即將迎來第三家IPO。近日，巴奴國際控股有限公司（下文簡稱為“巴奴”）遞交招股書，擬在香港主板上市。

巴奴自河南走出，創(chuàng)始人杜中兵則是一名餐飲行業(yè)老兵。公開資料顯示，早在2001年，杜中兵在河南安陽市經(jīng)營一家加盟火鍋店。2004年，同樣在河南安陽，他開下了巴奴的第一家門店。此后，巴奴陸續(xù)走向鄭州、北京，并已經(jīng)覆蓋全國巴奴已覆蓋中國14個省份，共計39個城市。

與海底撈創(chuàng)始人張勇類似，現(xiàn)年51歲的杜中兵同樣出身“草莽”。

杜中兵15歲開始跟著大人跑“江湖”，19歲自己做老板從事鑄鐵原材料生意，21歲靠膽大和聰穎成為百萬富翁。后來，因為在追討“客戶欠款”過程身心俱疲，“渴望尊嚴(yán)”的杜中兵最終轉(zhuǎn)身選擇了餐飲賽道。

在杜中兵帶領(lǐng)下，巴奴曾和海底撈鏖戰(zhàn)鄭州，目前號稱中國“品質(zhì)火鍋”市場最大的火鍋品牌，據(jù)弗若斯特沙利文資料，2024年，公司占據(jù)3.1%的中國品質(zhì)火鍋市場份額。目前，巴奴直營門店數(shù)達(dá)到145家，人均門店消費達(dá)到138元。

然而，巴奴的翻臺率和同店銷售額已經(jīng)出現(xiàn)了下滑，在這種情況下公司募資擴(kuò)張，引發(fā)了一些投資者擔(dān)憂。

創(chuàng)始人15歲出去闖蕩，25歲以300萬開啟火鍋創(chuàng)業(yè)

據(jù)《見證——河南餐飲18年18人Ⅱ》一書記載，杜中兵老家位于河北邯鄲的磁縣，當(dāng)?shù)厥且粋€資源型城市，以煤炭、硅錳和鐵礦石聞名，做鑄鐵原材料生意的人比比皆是。

杜中兵家族八代單傳，在當(dāng)?shù)貙儆谛￠T小戶。11歲到15歲的時候，杜中兵在邯鄲武校練了四年的武術(shù)。練武的初衷，一開始很簡單：就是為了不受別人欺負(fù)。

1989年，15歲的杜中兵初中畢業(yè)，并沒有繼續(xù)學(xué)業(yè)，轉(zhuǎn)而選擇了“闖蕩江湖”。一開始，杜中兵跟人跑去了東北，但因忍耐不了東北冬天的“酷寒”，最后他“扒”了列火車回家，出去闖蕩計劃暫時擱淺。

回到家不久，16歲杜中兵遇到了他人生中的貴人，他父親的朋友杜老板。杜老板當(dāng)時做鑄鐵原材料生意，在其邀請下，杜中兵跟著他去了全國各地闖蕩。3年時間，杜中兵覺得自己已經(jīng)足夠了解市場，于是在19歲那年，杜中兵決定自己創(chuàng)業(yè)。

那年正值1992年，杜中兵靠著從父親身邊的朋友那借來的127萬元當(dāng)做啟動資金，3年后，他有了人生的第一個100萬，在2001年正式投身火鍋事業(yè)之前，他手里已經(jīng)有了300多萬。

為什么好端端的，要從鑄鐵原材料生意轉(zhuǎn)型到火鍋生意？據(jù)《見證——河南餐飲18年18人Ⅱ》一書記載，主要是因為客戶的“欠款”難要，這讓他認(rèn)為，自己沒有贏得內(nèi)心希望的那種尊重。有次為了追要常州一家老板的欠款，他拉著老板差點要跳樓。一次次討要欠款下來，杜中兵身心俱疲，最終他決定轉(zhuǎn)型到一個“一手交錢、一手交貨”的行業(yè)。

入火鍋行業(yè)后，杜中兵并未選擇單干，而是加盟了德莊火鍋品牌，并在媳婦的老家安陽開了第一家店。

剛開始時的生意，可以用差來形容。“當(dāng)時很著急，因為沒有什么經(jīng)驗，什么都不太懂。一天幾百元錢的營業(yè)額，飯店的音樂一響起，空蕩蕩的大廳顯得特別凄涼。”

杜中兵潛心經(jīng)營，帶領(lǐng)服務(wù)員積極做好服務(wù)。在杜中兵瘦了30斤的半年之后，第一家店的生意慢慢地紅火了起來。

2002年前后，因為試圖成為河南地區(qū)總代理未果，杜中兵決定成立自己的火鍋品牌。最終，從當(dāng)?shù)氐恼f重慶人稱當(dāng)?shù)乩w夫的土話“巴奴”中得到靈感，將火鍋品牌命名為巴奴。2004年元旦，他在安陽開下了第一家巴奴門店。

據(jù)晚點報道，巴奴主打品質(zhì)，杜中兵在火鍋食材上“摳細(xì)節(jié)”，從擯棄老油和火堿法（用工業(yè)燒堿和雙氧水泡海鮮使其膨大水亮，是當(dāng)年火鍋行業(yè)的常見做法）開始，杜中兵要求食材必須品質(zhì)。

2009年，巴奴進(jìn)軍河南鄭州市場。2012年，巴奴品牌升級，更名為“巴奴毛肚火鍋”，聚焦毛肚和菌湯，并提出“服務(wù)不是巴奴的特色，毛肚和菌湯才是”的口號。2018年，巴奴在北京開出首店，標(biāo)志著正式進(jìn)軍一線市場，2019年、2021年和2022年，巴奴分別進(jìn)入上海、深圳、廣州。

曾與海底撈在鄭州貼身肉搏

雷達(dá)財經(jīng)注意到，在巴奴進(jìn)軍并站穩(wěn)鄭州市場過程中，曾與當(dāng)下的火鍋霸主海底撈有過多次“短兵相接”。

據(jù)《見證——河南餐飲18年18人Ⅱ》記載，2008年的一天，杜中兵突然發(fā)現(xiàn)了鄭州東大街上的海底撈。“店那么高大上，裝修的很典雅，跟原來紅專路和經(jīng)八路的小店根本不可同日而語。”

據(jù)《產(chǎn)品主義：火鍋黑馬的超越之道》一書披露，杜中兵馬上意識到，自己的機(jī)會來了。支持他這一信心的機(jī)會點是“清晰可見的差異化”:海底撈開始走時尚路線了，而巴奴走的是傳統(tǒng)路線，海底撈一直以服務(wù)知名，那么巴奴就要堅持以產(chǎn)品取勝。

2009年8月，巴奴火鍋正式亮相鄭州經(jīng)七路，廣告語是 “ 本色本味 ” 。

到鄭州后的幾年，巴奴曾試圖模仿海底撈，但效果并不顯著。早期的巴奴火鍋，活脫脫一個“海底撈翻版”。顧客喝個水要用進(jìn)口水晶杯，員工練習(xí)舞面舞的半夜都不睡覺。

“最后，舞面還是舞得沒自信。說實在的，我們也就差沒提供擦皮鞋、修指甲這樣的服務(wù)了。”作為一名跟隨者，按杜中兵的話，干了3年， 學(xué)了3年， 一心想超越，卻連邊兒都沒沾著。這讓她有點灰心：“就像一只牛犢面對一頭巨象”。

痛定思痛，2012年，杜中兵組織了一個調(diào)研組向鐵桿粉絲開展調(diào)研，發(fā)現(xiàn)大多數(shù)回答都只有一句話：“我們不是沖著巴奴的服務(wù)來的，論服務(wù)你們咋比得了海底撈？我們是沖著你們家的毛肚、菌湯來的，好吃啊!”

2012年年底，巴奴重新梳理了定位戰(zhàn)略，聚焦到代表巴奴“本色本味，真材實料”理念的產(chǎn)品——毛肚，并開始陸續(xù)把所有的店都改名為“巴奴毛肚火鍋”，借顧客的口碑提出了 一句廣告語：“服務(wù)不是巴奴的特色，毛肚和菌湯才是。”

對這個定位，杜中兵將其提煉為三句話：一切不以吃為主的火鍋都是耍流氓；一切不以圍爐歡聚親近圍聚為主題的火鍋文化都是耍流氓；一切不能兼顧顧客快樂釋放的火鍋企業(yè)都是耍流氓。

一連串動作下來，巴奴成功在鄭州站穩(wěn)腳跟。據(jù)《產(chǎn)品主義：火鍋黑馬的超越之道》一書透露，在店鋪數(shù)量上，巴奴從2012年初僅有4家店，到2016年迅猛擴(kuò)張至17家店面，其中很多與海底撈緊鄰。

此時，海底撈終于認(rèn)識到巴奴這個對手，終于開始主動發(fā)起一系列的攻勢。

據(jù)大河報2016年報道，在鄭州，海底撈突然連開多家門店，不僅門店選址與巴奴貼近，也針對巴奴現(xiàn)有的核心菜品打折促銷。

另據(jù)其他媒體報道，在海底撈鄭州的經(jīng)三店、凱德廣場等多家門店，出現(xiàn)了915元代1000元、460元代500元等不同價格的打折優(yōu)惠。此外，海底撈還引進(jìn)“川劇變臉”在個別門店推出“按摩拔筋”服務(wù)。

而在此過程中，巴奴也針對性地開展反擊。

2020年9月16日，在巴奴總部所在地的鄭州，有消費者爆料稱海底撈的菜品和擺盤方式與巴奴毛肚火鍋相似，疑似抄襲，該事引發(fā)熱議。次日，巴奴隨即發(fā)布聲明稱，“巴奴始終堅持原創(chuàng)，歡迎海底撈加入巴奴產(chǎn)品主義的陣營。”

2022年，巴奴“店長日記”影射海底撈“社死型”服務(wù)事件上熱搜，事后巴奴表示，不會處理該店長。

2024年，巴奴門店改回2012年的廣告語——“服務(wù)不是巴奴的特色，毛肚和菌湯才是”，被解讀為硬剛海底撈。

值得一提的是，在巴奴追求“品質(zhì)”過程中，也出現(xiàn)過不少因為價格過高引發(fā)的輿論翻車事件。

2023年2月，#巴奴火鍋店18元一份土豆就5薄片#事件成功登上熱搜，評論中吐槽巴奴客單價高的聲音不絕于耳。事后，巴奴店家回應(yīng)稱，富硒土豆，微量元素含量高。2025年，巴奴又有了“杜中兵稱月薪5000不要吃巴奴”這一輿論事件。

一連串輿論事件中，2023年曝光的超島羊肉事件曾經(jīng)一度對巴奴主打的“品質(zhì)火鍋”品牌帶來嚴(yán)重?fù)p害。2023年9月，博主曝光超島北京合生匯店賣“假羊肉”一事。輿論風(fēng)波爆發(fā)后，巴奴方面用“認(rèn)錯+切割”的方式來應(yīng)對。超島由巴奴火鍋創(chuàng)始人杜中兵之子杜夯創(chuàng)立。杜中兵表示，超島火鍋平時運營都是獨立的，他們的采購、決策、品牌管理都是獨立的。巴奴也公開回應(yīng)稱，超島獨立運營，但巴奴負(fù)有不可推卸的監(jiān)管責(zé)任。

根據(jù)公開報道，2023年9月巴奴牽頭進(jìn)行賠付工作，賠付總額約為835.4萬元。

新挑戰(zhàn)：如何避免“規(guī)模反噬”？

無論是在日常宣傳，還是在呈交給交易所的招股書，巴奴都把“品質(zhì)火鍋”四個字拿捏滴滴死死的。招股說明直言，巴奴是中國最大的品質(zhì)火鍋企業(yè)，以差異化定位成為中國品質(zhì)火鍋市場的絕對領(lǐng)導(dǎo)者。

但品質(zhì)火鍋的標(biāo)簽背后隱含另一個標(biāo)簽是“貴”。

招股書顯示，2022-2024 年，巴奴火鍋顧客人均消費整體分別為147元、150元、142元，其中一線城市的數(shù)據(jù)183元、179元、165元。

海底撈的財報顯示，2022年至2024年，海底撈的自營餐廳顧客人均消費分別為104.9 元、99.1 元、97.5 元。其中，2024年，巴奴人均消費比海底撈高了45%。

巴奴的貴換來了超高利潤率。招股書顯示，2022-2024年，巴奴的門店利潤率分別為15.2%、21.3%、21.5%。同一時期，不考慮分紅等因素，公司經(jīng)調(diào)整后凈利潤率分別為2.9%、6.8%和8.5%。

那么，上市后計劃繼續(xù)大舉擴(kuò)張的巴奴，真的能將“品質(zhì)火鍋”的故事書寫下去嗎？

在直營體系下，巴奴火鍋門店規(guī)模擴(kuò)張+維持現(xiàn)有盈利能力是保證巴奴業(yè)績增長兩大核心動力源。

截至目前，巴奴火鍋145家門店，31 家布局于一線城市，114 家分布在二線及以下城市。根據(jù)招股書，其計劃在2025年至2027 年分別新開約 40、50、60 家直營店，總計開出150家新店，相較2024年末的144家門店近乎翻倍。

但其高速擴(kuò)張往往伴隨著規(guī)模反噬效應(yīng)，在這方面，巴奴的競爭對手海底撈曾吃過虧。

2019-2021年上半年，海底撈分別新開308 家、544 家、299 家門店，但隨之而來的是翻臺率持續(xù)走低和單店盈利縮水。最終在 2021 年 11 月，海底撈宣布逐步關(guān)停約 300 家經(jīng)營不達(dá)預(yù)期門店。近年來，行業(yè)第二名呷哺集團(tuán)同樣出現(xiàn)了大頻次的關(guān)店動作。

巴奴是否是那個例外，在競爭激烈的一線城市，2024年，巴奴的同店銷售額突然下降14.8%，傳遞了一個不良信號。事實上，2022年以來，巴奴的同店翻臺率一直在穩(wěn)定下滑。

除此之外，2024年，巴奴火鍋還出現(xiàn)客均消費與單店收入雙降的情形。其中，顧客人均消費從2023年的150元降至2024年的142元，2025年一季度降至138元。餐廳平均每日銷售額從2023年的59766元降至2024年的52667元，2025年一季度的數(shù)據(jù)是57688元。

公司還面臨其他風(fēng)險。巴奴國內(nèi)的運營主體巴奴毛肚火鍋有限公司天眼風(fēng)險信息96條，涉訴關(guān)系37條，開庭公告25條。

巴奴火鍋能否順利上市？上市后將迎來怎樣的發(fā)展？